首先，关于规模增长。我们阅读了发表于《麦肯锡季刊》2005年第8期的一篇《企业增长生死之战》（The do-or-die struggle for growth）的文章，作者对美国跨越17个行业的102家上市公司进行了调查研究，结果显示：1.在所调查的所有公司中，有20%表现优秀的公司只看重股东回报而不注重营业额的增长，并且虽然这些公司的营业额增长只有3%，但其回报表现却与高营业额增长公司一样，同样达到了16%。2.股东回报表现好的公司其竞争领域集中在营业额增长较慢的行业，如消费品、工程与建筑。他们实现价值创造的主要要素是良好的执行力、成本控制和明智的业务组合管理。3.在前一个商业周期，追求营业额增长的公司在下一个周期的股东回报都较佳。那些只追求股东回报的公司，虽然在前一个周期表现好，但接下来的周期存活的机会较少。4.公司的未来生存与其以往的营业额增长有着密切的正向关系，一间营业额增长慢过GDP增长的公司，其被人收购的机会是那些增长迅速的公司的5倍。这是一个很有意思的调研结论。
　　从战略角度看，增长速度的过快与过慢都是风险的体现。没有增长或者增长缓慢本身就是公司的最大风险，它将直接制约企业创造价值的潜力。增长过慢所带来的负面影响是显而易见的，这也是国内企业纷纷转向海外寻求并购的重要原因之一。然而，增长过快也不见得是件好事。诚然海外并购使企业短期内以较低成本调配资源的能力，不可能在“走出去”的一夜之间就有相应的增长，因此理论上强调这种“速度超越能力”的增长可能引致一系列不良的经营后果，包括过度经营、资源紧张、融资结构和资本结构异化等。
　　另一方面，单纯追求规模增长所导致的日益集聚的矛盾问题会被超常的增长速度所掩盖，日积月累的结果可能最终使企业陷入“增长极限”。理性的可持续增长应是以企业资源的合理应用与配置为前提的，马利斯(R. L.Marris,) 认为: 企业的内部资源制约着企业的成长速度。最优的成长速度应是能够使效率达到最大化的速度。而国企“海外并购英雄”中航油总经理曾说过的“中国毕竟是世界上第二大石油消耗国和第二石油进口国，我们应该利用自己庞大的市场，谋求在国际市场上的话语权”。这种对“话语权”的追求似乎注定了要演绎中航油惨败的故事，这警示着中国企业必须时刻保持并购战略的理性。
　　其次，关于并购获利。股东价值的提升直接依赖于企业盈利能力的大小，而盈利的实现则是股东价值创造的基本前提。最简单的盈利衡量方式是观察高于成本的超额收益率，当资金的投入能产生出高于资本成本的超额收益率时, 就达到了价值创造的目的。同时盈利的计算离不开对风险的关注，盈利与风险是一对共生的概念。盈利的增加可以理解为对企业所承担风险的相应补偿，并且盈利的质量和含金量在很大程度上体现出对流动性风险的控制能力，因此基于一定风险的盈利才是对股东价值的正确评估。注视现金流的变动情况也是评估企业并购效果的重要方式之一。京东方业绩数据中净经营性现金流量的明显下滑，则说明了并购后企业资金运作的不合理。“现金流是王”的指导思想告诉我们，在实践中，特别是经历了海外并购“资金大出血”后的企业，必须合理地规划现金流，立足持续经营和稳定的获利能力。
　　最后，关于海外并购风险。根据美国著名企业管理机构科尔尼公司多年的统计数据，仅有20%的并购能够实现企业最初的设想，而80%的并购都以失败告终，即使在并购市场相对成熟的美国，企业并购最终成功的机率依然不高。而海外并购是风险最大的并购行为。失败就意味着他们没有能够为投资者创造价值，就是对股东价值的毁损。海外并购中的风险体现在并购过程及之后整合的各个阶段中。并购过程是一项庞大的系统性工程，包括公关、对国会游说、融资策略，等等，需要非常严密的策划。如若竞购失利，则先前所付出的巨额资金、时间成本，以及可能由此带来的负面影响将不可计量。最后，即使并购成功了，其后的内部整合及能否在国际市场的激烈竞争中应对自如则给我们留下了一个个的悬念。依照并购的七七定律：70%的并购没有实现期望的商业价值，70%的并购失败于并购后的文化整合。另外，海外并购是一种长期的战略部署，一定时期内的亏损应是很正常的。而资本市场对亏损时间的“容忍度”是有限的，投资者和社会各界越来越“急功近利”，无法容忍企业长时间亏损，企业必须迅速盈利，这将打乱如何平衡短期目标和长期目标的战略部署，加剧业绩变动风险。
　　总之，牢牢把握公司价值增值，驾驭增长、盈利与风险间的三维平衡关系才是并购成功的价值逻辑。

（作者系北京工商大学会计学院教授）